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董宝珍:高端白酒过快地走完新周期

18-11-05 17:17    作者:董宝珍    相关股票: 贵州茅台

本文发表于证券市场红周刊董宝珍

茅台董事长李保芳先生最近两年多次表示,中国白酒产业即将步入新一轮的上升周期。现在看李保芳先生的判断是对的是正确的,但在白酒进入新周期后也出现了一个问题,这个问题是高端白酒这一轮新周期走的过快了!很多经济指标都已经走到现阶段产业和社会经济所能承受的极限。这轮白酒新周期出现了早熟的问题,从而存在早衰的危险。

价量因素预示新周期登顶高端白酒上一轮周期是2012年之前的十年,因为2012年塑化剂风波、反腐等导致高端白酒十年大牛市结束并进入了调整期。那轮调整十分惨烈,是一种崩塌式调整,用经济学术语说就是硬着陆。2012年底到2013年中,高端酒价格腰斩,渠道库存严重,行业问题全面爆发和暴露。2014和2015年,高端酒行业持续在底部调整和转型。在行业发展矛盾充分暴露、底部必要盘整后,从2015年开始,茅台率先走出低谷、走进新周期,产品价格和销量开始回升,2016年茅台酒价格开始加速升温,到了2017年酒价几乎达到了上一个周期崩溃前的高点

对比上一轮十年周期,茅台酒价格在2016年至2017年不到两年的时间里就出现了从地板到天花板的急速暴涨,这一价格变化时间比底部盘整的时间还短,可以说非常不正常,也完全不合理,变化得太快、太急、太猛。整个高端白酒产业同样以不正常的高速度从地狱到天堂,从地狱到天堂前后只用了不到两年时间。

到2018年,这一轮白酒周期的价量指标尤其是茅台的价量指标,已经达到了客观产业规律所能容忍的极限。从价的角度看,53度飞天茅台的价格在2016年春只有800-900元/瓶,但到了2016年底就涨到了1200-1300元,到2017年再度升高到1600-1800元,目前的价格则达到了上一轮崩溃前的高点。也就是说,在两年之内飞天茅台的价格快速的被透支了。

贵州茅台是不接受和认同这种过快的价格上涨的,这样的上涨本身也不健康。于是我们看到,茅台公司主动通过加大供给来平抑价格的过快上涨,2017年、2018年茅台公司都在超量投放。到2018年三季度末,茅台公司的超量投放也已经达到了所能投放的极限。到此,茅台酒的价格和销量都达到了产业所能容忍的极限,价量指标在如此短的时间内达到极限,给公司未来的经营增加了复杂性和不确定性。

是什么让白酒新周期如此早熟

茅台酒终端价格的过快上涨,导致茅台公司为平抑价格超常规供给,这使得茅台公司无法保持正常供应节奏和正常的经营节奏,甚至也让社会预期和股市预期不正常波动。而导致茅台酒价格不正常上涨的原因是茅台公司目前没有控制渠道价格,尤其不能控制终端的零售价,这为炒作、囤积提供了便利。茅台公司不能实质控制渠道是问题的深层次原因,扩大供给是不能从跟本上解决茅台酒终端零售价被大肆炒作的,长效措施是彻底解决渠道不能被茅台公司控制的问题。

由于渠道独立于茅台之外,出现了渠道和茅台公司争利的情况,这种争利体现在渠道控制茅台酒终端零售价且不断推高零售价来实现自身利益最大化,这是所有问题的根源。渠道在控制终端零售价后,利用对终端零售价的控制扩张自己的利益的同时,把茅台酒价格打到非理性程度,这使得茅台不能合理自然提高出厂价。作为精神商品的茅台酒价格形成机制与中国人结婚互送份子钱,过年互送压岁钱的机制是一样的,茅台酒价格和压岁钱、份子钱可以稳定地保持同比例上涨。但是由于茅台酒一提价,渠道就有了炒作理由,从而使得一个本来是属于茅台公司内部的经营问题,演化成一个全社会问题。

由于中国高端白酒的走向决定于茅台,目前茅台的经营又被渠道控制,因此,茅台的渠道问题变成了影响全行业的问题。可以这样说,发生在茅台渠道结构上的问题,最终影响了白酒产业的战略稳定性。当下高端白酒新周期过度早熟(因为过度早熟,因此在逻辑上存在着早衰的风险)的病根是茅台渠道结构不合理,以及茅台公司无法实质有效控制茅台酒零售价。因此,彻底解决渠道结构的问题,是茅台公司自己健康发展的需要,也是中国高端白酒稳定的需要。在这种情况下,渠道改革无论阻力有多大,无论困难有多大,非改不可,否则会威胁到茅台这艘大船战略稳定,也威胁到整个中国白酒产业稳定。

跨过周期看远景:长期两位数成长

茅台是中华文化的象征,而中华传统文化最讲中庸,从不主张极端化,但是茅台渠道却把酒价推向了极端。酒价和股价是联动的,股价随着酒价的上升而上升,尤其是茅台公司连续两年为抑制酒价过快上涨而非正常超额投放,所导致的极其漂亮的财务表现(可参看过去两年年报和2018半年报),更加刺激了资本市场的情绪和预期,以为非常态的增长可以持续,所以对茅台充满了不切合实际的过高预期,这为股价大波动埋下了种子。

因为上一轮周期末期剧烈波动的记忆,当茅台三季报披露业绩缓增以及股价一字板跌停后,市场看淡茅台后市的观点一夜剧增,甚至有大V认为茅台长期看,如果后续不能提价,茅台长期成长率会变成个位数。笔者以为,这是过于悲观的观点,茅台长期复合增长可以实现两位数。

为什么这么说呢?第一,只看茅台一个季度的数据就预测长期,所得的结论是站不住脚的。格雷厄姆说,价值投资者必须要立足于永恒的视角来看问题,就是用长期视角审视当下。那么立足眼前看问题,是看不清的而且是容易错误的。第二,悲观者认为,茅台的年产量增长难以超过10%,产品提价的可能不高,因此业绩增速会迅速降低。笔者以为,凡是被你看见的利空、凡是被你看见的利多都不会影响股价,因为这些因素都已经充分的被反映到股价里了。只有超预期事件才隐含了机会或者风险。

在投资茅台名人录上有位著名的人物林劲峰先生,他通过重仓茅台赚了很多。但是在三年前茅台股价为300元时,林劲峰先生说他看不到茅台的成长了,所以他在300元以下卖出了茅台。林劲峰先生曾是茅台十大股东,自己还经营安徽高炉家酒业,是很内行的人。可是茅台酒和茅台系列酒最近两年创造了超预期增长证明林劲峰先生并不正确,茅台强大竞争优势会不断的创造出超预期增长。

市场预期茅台提价和放量两大因素都遇到瓶颈因此认为茅台成长动力不足,是过度担心了。从一般的经济原理上讲,竞争优势是创造超预期增长的来源。茅台的竞争优势及其强大,茅台酒是中国人礼尚往来的载体,是人际关系的润滑剂,只要中国人重视礼尚往来的文化不变,只要中国经济增长的大势不变茅台的成长就不会停滞。举一个具体例子,茅台如果能成功解决渠道问题,会有大笔渠道利润归入茅台公司。此外,茅台系列酒、国际化市场都有可能变为一个成长新动力,所以笔者以为茅台两位数增长是她最低成长的底线。

 





 
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